便宜的好股票，哪裡找？
到底什麼才是能「永保獲利」的好股票？重點不是價格高低，也不是市值大小，而是能善用資金賺取高報酬率的企業，指標只有兩個。
在上一章裡，我們曾經提過市場先生。你應該還記得，市場先生有時是非常情緒化的，因此在短期間（有可能持續數年之久），市場可能會過度反應，而給予特定股票過高或過低的股價。如果我們的目標是買入價格划算的股票（也就是股價低於合理價值的股票），就應該看看是否能找出一個系統化的方法，以善用市場先生過於悲觀時的買股機會。
懶人投資法：殖利率排行
要做到這點的方法之一，是買入一些市場不願意付高價取得的股票。在第4章中，我們曾經提過「殖利率」的觀念。請回想一下，我們當時預期投資康堤糖果店的第一年可以賺到1萬美元，而買下整個康堤糖果店經營權的價格是10萬美元。因此，付10萬美元取得一家每年可以賺1萬美元獲利的糖果店，可以為我們帶來10%的殖利率（$10,000÷$100,000＝10%）。如果獲利是12,000美元的話，則殖利率為12%。
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圖說：要做到這點的方法之一，是買入一些市場不願意付高價取得的股票。
假設所有條件都一樣，如果我們打算拿10萬美元買一家公司，我們當然希望它能賺12％的獲利，而不只是10％。換言之，我們希望投入的資金可以賺到越多的錢。現在，就讓我們運用一下這個觀念。
下一個年度的獲利永遠是未知的，但上一個年度的獲利卻是已知的。因此，若想在無須做任何猜測的情況下比較不同的公司，則可以檢視上一年度的殖利率。我們可以根據去年的「獲利」排序所有的公司，並比較這些公司的獲利與股價比（Earnings to the current price，現金股利除以每股現價）。殖利率越高的公司排在越前面，而殖利率越低的公司則排名在越後面（或者你可以用另一個方式思考這一點──相對於我們付出的價格，能夠賺越多錢的公司排在越前面，而獲利越少的企業則排在越後面）。
讓我們花一點時間分析一下這點。為什麼我們會以根據15%的殖利率定出的股價買進某些公司，又會以根據5%殖利率定出的股價，買入另一些公司呢？
要了解這一點，可以運用之前所學的一些東西。最明顯的一點是：當我們在檢視獲利時，其實是想找出未來的殖利率是多少。在這個例子中，我的建議是：採用上年度的獲利來計算殖利率。我們之前已經提過，一家企業的價值來自於未來能為我們賺多少錢，但下一年度的獲利是高或低，卻沒有人可以保證（一家去年殖利率為15%的公司，下一年度有可能因獲利下滑而降低殖利率；同樣的，一家去年殖利率為5%的公司，下一年度有可能因獲利增加而提高殖利率）。
價值加權指數──這支股票到底多便宜
事實上，市場可能就是這樣預期的！這就是為什麼我們會以獲利15%的水準（以上一年的獲利為基礎）買入一家公司，又讓我們以獲利5%的水準（以上一年的獲利為基礎）買入另一家公司。相對於去年的獲利，市場之所以會給出高的股價，通常是反映市場「預期」該公司未來的獲利與成長都會提高（高股價導致殖利率降低）。
重點來了。市場先生常常會反應過度，那些市場預期獲利較低的企業，往往會遭到低價拋售；而市場預期較高（股價相同但獲利較高）的企業股價則會被推升得太高，導致殖利率下降。因此，當我們買入去年度高殖利率的企業時，可能就意味著我們買入許多市場對其預期相當低的企業。我們希望的是，由於市場先生的情緒作用，其中有些公司的股票，可能因拋售而使得股價太過偏低，而我們正好進場撿便宜。畢竟誰會想要持有一家未來一年或幾年的獲利都不被看好的公司呢？
所以，我們的計畫是這樣的：與其根據企業的市值大小（市值加權指數）或獲利規模（基本面加權指數）來給予權重，我們不如根據這公司的股價有多便宜來計算權重（即便宜的股票買多一點，貴的股票買少一點）。在這裡，我們要採取的做法是：觀察股價與去年獲利之比，以檢視我們能以多低的價格，買入一家公司的股票。
除了根據股價與去年獲利計算權重之外，我們也可以拿股價和其他因素相比，如：營業額、帳面價值，或過去幾年的獲利平均值等，藉以檢視股價的「便宜」程度。我們將這個方法稱為價值加權指數（Value-weightedIndex），當我們發現某家公司的股價相對便宜時，就可以多持有該公司的股票。採用這種方法就能建立一套指數系統，可以針對那些市場預期不高、因為市場先生的情緒作用，而致使其股價偏低的公司，予以加重持股。
我們之前已經學過，班傑明．葛拉漢提出的投資重點是：以遠低於合理價值的價格買入一家公司的股票。藉由以超划算的價格買入一家公司，就能令投資具有夠大的安全邊際。不過，葛拉漢最有名的學生──華倫．巴菲特則更進一步。巴菲特深受其事業夥伴查理．蒙格（Charlie Munger）的影響，他在葛拉漢的論點上加了一個非常有力量的觀念，這也許就是巴菲特之所以能成為股神的主要原因。簡單來說，巴菲特的觀念就是：以划算的價格買入一家公司固然很好，但若以划算的價格買入一家「好」公司就更好了。
顯然，有許多方法可以界定怎樣算是一家好公司，而我們所要採取的衡量方法不但易於計算，且還有另一個附加優點（其實你已經知道這個方法了！）：就是找出高殖利率的公司，我們希望找到的，就是能善用資金賺取更高報酬率的公司。
以康堤糖果店為例，很顯然的，當我們考慮買進該企業時，當然希望其預期獲利率是20%，而不只是10%。同樣的，當康堤糖果店決定將自己的獲利用來投資一家新店時，也希望能有20%的投資報酬率，而非10%。那些能善用部分或所有的獲利進行投資，並獲致高報酬率與擴展業務的企業，當然比那些只有極低投資報酬率的企業更具吸引力。
資金報酬率：用最少資源創造最大績效
基本上，一個企業的運作必須具備兩個要件：營運資金（Working Capital）與固定資產（Fixed Assets）。因此，當康堤糖果店決定要開一家新店時，這家新店所需的營運資金，即包括足夠採購糖果存貨的錢。而固定資產則包括新店的建築物成本，以及店面展示設備。我們的目標很簡單，就是衡量康堤糖果店（或任何一家公司），能否將投入在新店營運資金與固定資產上的錢，用最有效率的方法轉化為獲利。
顯然的，投入總值5萬美元的營運資金與固定資產開一家新店，而這間新店每年能獲利2萬美元，聽起來是相當不錯的投資。換言之，其資金報酬率（Return on capital）相當於40%（$20,000÷$50,000＝40%）。另一方面，若同樣必須投入5萬美元的開辦成本，但每年的獲利卻只有5,000美元，資金報酬率則為10%。兩者相較，我們當然會選擇40%。
當然，由於我們談的是未來，因此我們並不真的確知，一家公司投資一間新店或一個新工廠，能有多少報酬率。不過，我們可以檢視該企業過去的投資報酬率狀況。藉由比較該企業去年的營運資金與固定資產金額，以及獲利狀況（這些資訊可以在公司的資產負債表上找到），通常就能大致了解該公司未來的資金報酬率會是如何。同樣的，如果某家公司去年的資金報酬率是40%，而另一家只有10%，我們當然會認為，賺40%的那家公司，其營運狀況比較好。
現在，回到我們的價值加權指數上！如果我們建構的指數並非根據企業規模，而是根據企業有「多會運用資金」，和股價有多「便宜」來決定權重的話，會出現什麼情形呢？如果像基本面加權指數一樣，我們從市值最大的1,400家公司中，選出800到1,000家公司，又會如何呢？如果我們和市值加權指數於過去數十年間的歷史資料相比較，例如標準普爾500或羅素1000指數等，結果又會如何？我們該怎麼做？
當然，如同之前提過的，我們並不需要同時採用殖利率與資金報酬率，來計算價值加權指數。還有其他架構不錯、可以用來衡量股價便宜程度的方法，這些方法都有良好的歷史紀錄，且能作為建立價值加權指數的選項（包括股價獲利比、股價現金流量比、股價股利比、股價帳面價值比、股價銷售額比，或任何其他可衡量股價便宜程度的指標）。事實上，已經有不少方法，可以投資這類結合其他「價值」衡量指標、能制度化或高度系統化的建立投資組合的各種基金。只不過對一般散戶來說，真的非常適合採用殖利率與資金報酬率這兩個衡量指標！
圖8-1是我採用價值加權指數近20年（1990至2010年）的報酬率，如果不扣除管理費的話，以每年獲利13.9%來看，若於上述最初時點投入1美元，則到該試驗尾聲時（也就是一直持有，期間並未買賣賺取價差），這1美元將變為14.41美元，即便扣除一般共同基金管理費（每年約為1.25%）後，年複合報酬率仍約有12.65%，若以此計算，則於2010年6月，原本投資的1美元將變為11.5美元。而以同樣的期間來看，若投資年複合報酬率為7.9%的羅素1000指數，則最初投入的1美元，只會增加到4.75美元。兩者間的差異真的很大！
殖利率加資金報酬率，必贏大盤
價值加權指數真的算是一種指數嗎？它是否是一種主動型的投資策略？它是否具有價值效應？
在我採用的價值加權指數股票組合中，包括大約800檔到1,000檔公司的股票，而這些股票是從市值排名前1,400大的公司中選出來的。不同於採用市值加權、平均加權或基本面加權等方法，來建立約持有500到1,000家公司的股票組合，我的價值加權指數是根據股價的「便宜程度」（可產生多少獲利）及一家公司的「品質」（投入的資金可帶來多少報酬）來決定股票組合。因此，從這個觀點來看，價值加權指數和其他指數一樣，都是衡量特定的因素後所建構的股票組合。
市值加權指數，如標準普爾500及羅素1000指數等，其股票組合的周轉率很低（周轉率是用來顯示當日總成交量，占整個發行張數的百分比），因為市值是根據股價自動調整，而很少有公司的股價與流通在外股數，會於短期間內有很大幅的變動。因此，這類指數的年周轉率大約介於6%到8%之間（也就是說，若投資100美元，則每年的交易金額大約為6到8美元；之所以要進行這些交易，是為了要因應市值的改變或特殊事件，如企業合併與公司破產等，以維持指數的平衡與正確性）。
基本面加權指數，如股票組合中包括1,000家大市值美國企業的銳聯（RAFI）指數，其周轉率也非常低。因為這些公司是根據基本面規模，而被選進股票組合中的，如：銷售額、帳面價值、現金流量與股利等，這些基本面因素，通常在一年內都不會有太大的變動。這類型基本面加權指數的年周轉率大約為10%到12%。至於平均加權指數的年周轉率，則大約介於16%到20%之間，視指數重新調整股票組合的頻率而定。
而在另一方面，主動型共同基金持股組合的年平均周轉率，通常達100%以上，甚至更高。從這點來看，我們的價值投資指數和主動型基金是比較類似的。由於我們會根據股價「便宜程度」與公司的「獲利能力」，不斷調整持股內容，因此在上述期間，我們的年周轉率大約為80%到100%。
若從持股的分散角度來看，價值加權指數看起來比較分散。我們之前曾經提過，在標準普爾500指數中，市值最大的前20檔股票，已占了該指數33%的比重。但在我們的加權指數中，市值排名最前面的20檔股票，大約只占整個持股組合的6%。雖然羅素1000指數一共涵蓋了1,000家美國企業，但由於該指數是根據市值來選擇股票組合，因此大企業占了最高的權重，結果其分散程度，就和持有大約175檔到200檔平均加權指數股票差不多。
至於我的價值加權指數呢？我們的持股組合相當於持有超過500檔平均加權股票。若以這個觀點來看，價值加權指數比較像是一種指數，而不是主動型基金的持股組合（有趣的是，在我的投資期間，價值加權指數與羅素1000指數的持股重疊率，平均大約只有33%）。
當然，價值加權指數還有一個優勢，就是具有價值效應。那些從獲利、現金流量、股利、帳面價值及銷售額來看，股價相對便宜的公司，根據過去的歷史紀錄顯示，拉長時間後可打敗諸如標準普爾500與羅素1000等主要指數，且每年的獲利率大約高出2%到3%。不過，要等到這個得以戰勝大盤的結果出來，中間的績效通常是有起伏的，但我們經常可以一次就戰勝大盤很多年。
不過，我們也發現這些價值效應之所以能夠展現，是因為其他指數採用了有瑕疵的標竿。就如同之前討論的，如果我們認定股價有時所反映的是情緒，而非價值，那麼市值加權指數就會系統化的自動買入太多價格過高的股票，且持有太少股價偏低的股票。如果採用平均加權指數，或是基本面加權指數的話，由於權重是隨時在變動的，就可以避開市值加權指數的缺失，從而提升持股績效。很顯然的，比起市值加權指數，我的價值加權指數也有這樣的好處。
問題不在市值，而是價值
市值加權指數（根據市值大小選股）與基本面加權指數（企業規模與市值之間有極大的關聯性），都很明顯的向高市值股票傾斜。由於許多人認為，經過一段時間後，市值小的股票，表現通常優於市值大的股票，那麼，這會不會是價值加權指數表現出色的部分原因呢？
簡單來說，答案是「不」。羅素100指數，包括了1,000檔在美國上市的大市值股票。羅素2000的股票組合，則包括了市值排名在1001到3000的股票。在過去的30年間，這兩個指數的表現幾乎是一樣的，只有在幾個點有所不同！
在撰寫本書期間（2010年），羅素2000的股票市值，大約是1億5,000萬美元。過去有所謂的「小市值效應」（波動性大、流通性差）研究報告，其研究的對象都是市值非常小的股票，比羅素2000中市值最小的股票還小，也就是說，這些股票的市值比排名第3000的股票還要小很多。因此，這些研究完全不適用於我所選取的股票（我是從市值排名前1,400的股票中選出持股組合）。而且，我們在計算報酬率時，還考量了交易成本及市場影響，因此我很強烈的相信，之前這些研究報告提出的小市值效應，在現實世界中不太可能存在。小市值效應認為，小市值股波動大所以風險大，流通性差所以難買到，因此小市值股報酬未必優於大市值股。但現實世界的操作結果是──沒這回事。
就算小市值股票流通性較差，相較於投資大市值公司，投資小市值股票仍有一些好處。這些股票由於規模比較小，所以投資機構與投資人不太會花時間與心力研究。因此，比起大市值的股票，市場比較可能會忽略與錯估這些小股票的價格。也就是說，這些股票的價格通常會過高或過低。因此，即便從整體來看，小市值股票的平均報酬率，並沒有優於大市值股票，但對積極進取且有魄力的投資人來說，小市值股票仍可提供更多的機會。
所以，讀到這裡，你現在知道怎麼投資比較會賺錢了吧！
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重點整理
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本文摘自大是文化《不買飆股，年均獲利40％：，你得「不做」哪五件事？（加贈葛林布雷選股法2017台股實戰篇）》
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