美財長貝森特（Scott Bessent）19日宣布把部分10年至30年期美國公債的回購規模提高一倍，單次操作從20億美元提高至40億美元，隔日表態將再提高回購規模，美債殖利率很快上升，卻反而引爆市場對美元貶值疑慮。美元「貶值交易」（debasement trade）再成為市場熱門話題。

更讓投資人警覺的是，這場美債干預發生之際，美日才剛共同介入外匯市場、試圖支撐日圓。如今從日圓到美元，市場開始出現一個敏感問題：美國是否正在走上日本曾經走過的道路？

不過，根據路透報導，美國目前並未採取日本式的殖利率曲線控制（YCC），美國國債市場規模、流動性及美元的國際地位也與日本截然不同。因此，真正值得關注的不是美元是否「即將變成日圓」，而是市場是否開始擔心華府為了壓低借貸成本而增加對金融市場干預，最後侵蝕投資人對美元及美債的信心。

30年期殖利率衝破5.3%　貝森特突然出手

這場風波的導火線，是美國長期公債殖利率急升。路透指出，30年期美債殖利率19日一度升至5.34%，創2007年以來新高，反映市場對美國政府財政狀況、通膨前景及龐大債務供給的擔憂。長期利率上升不只增加政府利息負擔，也會推高房貸、企業債及其他金融資產的融資成本。

面對長債殖利率快速攀升，美財政部突然宣布，從9月9日至11月4日，把部分10年至30年期美債的回購操作規模由每次20億美元提高至至少40億美元。美財政部說法是，回購主要目的是改善市場流動性，特別是針對部分流動性較低的國債，並非要設定某個特定殖利率目標。

但市場看到的訊號，卻不完全相同。美國國債市場規模約32.2兆美元，40億美元相對整個市場幾乎微不足道。真正受關注的是，當長債殖利率升到華府難以接受的程度時，財政部開始主動進場影響供需。

路透引述分析指出，這項措施可紓解長端債券短期壓力，但無法處理美國結構性的財政赤字與通膨問題；更值注意的是，市場可能開始重新評估美國財政部是否正在逐漸偏離過去強調的「規律且可預測」發債原則。

救美債只撐一天　殖利率很快又回頭

貝森特的操作確實曾奏效，消息公布後，30年期美債殖利率一度大跌約9個基點，降至5.19%，長期債券市場的緊張氣氛暫時緩和。但效果非常短暫，隔日市場重新聚焦美國財政赤字、通膨及政府債務，長債殖利率再次上升。路透說，回購措施雖短暫阻止全球長期借貸成本攀升，卻沒消除投資人對美國財政基本面的疑慮。

貝森特20日更表示，財政部可能進一步擴大回購，甚至不排除每檔債券的回購規模超過40億美元。他認為近期長期美債殖利率接近20年高點，與美國經濟本身的活力並不相稱，並強調川普政府計畫削減推升美國債務的政府支出。

但市場並未因此買帳。《華爾街日報》說，貝森特的干預一度使債券市場穩定，但效果迅速消退；10年期美債殖利率重新攀升，美元則轉弱，黃金及比特幣等資產上漲，顯示投資人仍在擔心通膨、美國聯邦債務以及利率政策方向。

日本經驗浮現　市場為何想到日圓？

真正讓這次事件格外敏感的是日本，日本過去長期透過殖利率曲線控制政策壓低國債殖利率，日本銀行大量購買國債，以控制長期利率。然而，隨著通膨上升、貨幣政策逐步正常化，日本長債殖利率重新走高，日圓也長期承受貶值壓力。

今年8月，美國與日本共同介入外匯市場，試圖穩定日圓。如今貝森特又出手干預美債市場，使市場開始把兩次操作放在一起觀察。

路透引述摩根大通分析指出，美國近期的債券回購與日本先前的市場干預有相似之處：兩者都試圖緩解市場壓力，但都沒處理造成壓力的結構性問題。真正推升長期利率的因素，包括財政赤字與通膨預期，並不會因一次市場操作而消失。

更直接的警告來自市場分析人士。《財星》（Fortune）指出，有經濟學家認為貝森特是在「玩火」，因一旦市場形成美元貶值預期，貨幣要重新穩定可能非常困難，而日本正是這方面的前例。這也是「日圓走過的路美元也要走？」這個問題真正的由來。

不過，《金融時報》說，貝森特的債券回購措施反推升黃金及比特幣等資產，顯示市場並未把財政部的操作單純視為債券市場的技術性調整，而是開始將它視為美國政策可能更積極干預市場的訊號。換言之，貝森特想救的是美債，市場卻開始買進「不是美元」的資產。這才是華府最需警惕的地方。

美國政府債務已突破40兆美元，較2017年川普首次就任時增加超過一倍。隨著債務規模不斷擴大，即使利率維持在相對不高的水準，政府每年仍需要支付龐大利息。而一旦長期殖利率持續升高，政府再融資成本就會進一步增加，形成惡性循環。

目前市場逐漸形成一個共識：貝森特真正需要解決的，不是美國財政部每次回購40億美元還是更多，而是美國長期財政赤字。如果美國無法讓市場相信赤字將受到控制，那麼即使財政部繼續進場買債，也可能只是延後問題，而非解決問題。

更重要是，美國聯準會未來的政策方向同樣受到市場密切關注。隨著通膨、財政赤字與長期殖利率彼此牽動，投資人正等待聯準會主席沃許（Kevin Warsh）對利率政策的進一步說明。

路透說，這場風波主角並不只是貝森特，它考驗的是整個美國政府能否重新說服市場：美國仍能控制通膨、控制財政赤字，也能讓美債市場維持正常運作。在這之前，「貶值交易」恐怕不會輕易退場。