■ 台積電狠甩英特爾

文．洪寶山

英特爾2026年第三季營收達165.13億美元，年增21%，毛利率43.0%，營益率15.3%，稅後淨利約33.2億美元，年減18%。財報呈現資料中心熱、個人電腦冷的兩極化發展。儘管第三季營收與獲利優於預期，但因第四季財測大幅低於市場預期，引發盤後股價重挫約21%。

AI伺服器供不應求 PC續衰退

記憶體價格上漲與AI伺服器需求爆發，終端消費者對價格極度敏感的情況下，品牌廠難以轉嫁成本，進而壓抑市場的換機意願。這也是管理層預估全球PC市場出貨量在2026下半年大跌後，2027年將進一步衰退約10%。在伺服器需求遠超供應能力的情況下，英特爾為了解決最急迫的交貨瓶頸，已明確將晶圓產能從PC晶片轉移至基於Intel 3製程的Xeon 6伺服器產品線。這種產能排擠意味著2027年半導體製造與先進封裝資源將全面向高毛利的伺服器傾斜，傳統PC晶片的供應順位與產能彈性將被大幅壓縮。

英特爾與台積電在2026年財報呈現出轉型陣痛與贏家全拿的極端對比，雙方在毛利率、資本支出與代工業務的結構上有著根本性的落差。

台積電作為純代工廠，通吃全球AI與先進製程訂單，工廠幾乎二十四小時滿載運作。英特爾則身陷泥淖，代工部門高額營收幾乎全是內部沖銷，外部客戶貢獻極低且虧損近19億美元。同時，高達半數營收依賴的PC市場，預估2027年將面臨10%衰退，迫使在PC與伺服器產能之間艱難取捨。

台積電先有客戶需求再擴產

同樣投入龐大資本支出，台積電能持續創造股東價值，英特爾卻面臨自由現金流轉負的壓力，關鍵差異在於台積電先有客戶需求，再持續擴充先進製程產能，商業模式具有客戶多元化、製程領先與較高產能利用率的優勢。反觀英特爾除了要滿足Xeon伺服器CPU需求，還必須投入18A、14A先進製程，以提升自有產品及晶圓代工競爭力。這表示英特爾除了需求風險，還面臨製程良率、外部客戶取得、產能利用率及持續虧損的風險。

台積電第三季營收達467.2億美元，年增41.2%，毛利率66.4%，營益率58.7%，稅後淨利約新台幣7,630.6億元，年增68.7%。台積電營收約為英特爾2.83倍，但營業利益卻約為10.8倍。這代表台積電在先進製程、產能利用率、產品組合及營運效率方面，具有相當明顯的獲利優勢。

先進製程擴產仍維持高毛利

台積電第四季營收預估523億至543億美元，毛利率65%至67%，營益率56.5%至58.5%。台積電增加先進製程投資的同時，仍預期維持65%以上的毛利率。英特爾則在資本支出即將擴張之際，預估第四季毛利率明顯下降。這反映兩家公司對新增投資成本的吸收能力存在差距。尤其台積電第四季2奈米快速放量，雖然可能帶來初期成本壓力，但公司仍預期維持高毛利率。這是台積電先進製程競爭優勢的重要證據。

台積電第三季報告揭露營業現金流為9,197.7億元新台幣，資本支出4,432.1億元。自由現金流為4,765.6億元，年增約242%。也就是說，台積電在大舉投資先進製程的同時，仍能產生龐大的正自由現金流。

台積電的自由現金流覆蓋率

我建議增加一項指標：營業現金流／資本支出。台積電第三季：9,197.7億元 ÷ 4,432.1億元＝2.08倍。代表第三季每投入一元資本支出，當季營業現金流約有2.08元。這是很強的資本支出覆蓋能力。但要注意，這項指標不等於ROIC，也不能單憑一季數據推論未來三年的投資回報。這裡需要區分企業經營表現與股票估值。

台積電財報遠優於英特爾，不代表台積電股價不會修正。如果2027年市場開始全面降低對AI相關科技股的估值，台積電仍可能受到影響。

但兩家公司面臨估值壓力不同，市場擔心英特爾獲利復甦不足以支撐資本支出，可能同時面臨EPS下修與估值倍數下降。而即使台積電EPS持續成長，也可能因AI產業風險溢酬上升而出現本益比壓縮。

台積電的優勢與英特爾的劣勢

英特爾最大的問題是：必須繼續投入資本，才能爭取未來的競爭力。而台積電最大的優勢是：已經具備競爭力，並利用獲利與現金流支持擴產。

台積電用強勁現金流支撐擴產，英特爾仍在承擔轉型與投資回收風險。2027年半導體股價的關鍵，不只是資本支出增加多少，而是新增投資能創造多少自由現金流與股東價值。

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